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稳健的盈利能力已得到证明 伴随轻资产业务模式的不断成熟，我们认为拼多多已充分证明其稳健的盈利能力。我们将2022/2023/2024 年非GAAP 口径下归母净利润预测上调至人民币401 亿/422 亿/544 亿元（前值：人民币227 亿/307 亿/376 亿元），主因拼多多的运营效率提升和营销补贴优化好于我们此前预期，以及由于此前线下活动管控趋严，2022 年公司在数个项目的投资延期造成的一次性费用节省的有利影响。我们认为管理层仍将致力于投资包括农业和海外业务在内的长期战略领域，但将以高效为原则进行投资。我们将估值窗口滚动至2023年，基于DCF 估值法得出的新目标价为117.0 美元（前值2022 年目标价： 99.0 美元），WACC 为12.0%及永续增长率为4.0%的假设不变。“买入”。 品牌产品供应改善，支撑收入稳健增长 鉴于其平台上行业领先的用户粘性，我们认为拼多多正在成为品牌商家高效的销售渠道之一。同时，自2019 年6 月起推出“百亿补贴项目”起，管理层也持续付诸努力与品牌商家达成合作。根据我们的统计，拼多多已与大多数消费电子、大电器和小家电品类中的头部品牌建立合作伙伴关系，但在服装和化妆品类上尚存进一步的合作空间。我们认为品牌产品的供应增加将有助于推动拼多多平台上用户ARPU 的增长，帮助拼多多更好地受益于国内市场将至的消费复苏机遇。 领先的用户粘度持续增厚长期竞争力 我们认为公司领先的用户粘度是其相对国内电商同业拥有的关键优势之一。 根据QuestMobile 数据，2022 年10 月拼多多的DAU/MAU 比率达59.7%，对比淘宝/京东/唯品会为44.9%/23.7%/21.2%。 海外业务布局有望带来长期增长机遇 拼多多于2022 年9 月正式上线其海外电商平台Temu，第一阶段剑指北美市场。我们认为考虑通胀攀升及中国出口商品的价格优势随美元走强而提升，拼多多拥有的高性价比产品的供应能力可助其高效地建立用户心智，更好获取用户钱包份额。考虑到希音（SHEIN）与Temu 具有相似的品类结构和目标市场，我们将其视为Temu 的可比平台。我们对Temu 估值的情景分析显示，在我们的基础情形下，若Temu 顺利实现长期GMV 增长目标，则其有望对应为拼多多带来约14.8%的潜在市值加成。 风险提示：公司海外业务扩张投资大于我们预期，稀释利润率；电商行业竞争加剧，导致营收增长不及预期，并拖累利润表现。【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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