原标题：基金观点｜富国于洋：医药在当下是A股市场最好的选择，未来五年是最好的投资窗口期

富国基金于洋调研纪要

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1、过去两年医药经历了什么？反腐的影响？

过去涨太多了，这两年属于正常估值回归情况，Q2开始加医药，是认为当前位置有相对收益，反腐之后绝对收益空间也是显著的，反腐后进一步提升医药仓位。需求决定投资机会的方向，供给决定行业未来上涨幅度。反腐不影响需求、影响供给。短期有些公司因为商业行为的影响，产生负面的收入利润的影响，两个季度影响行业供给，中小企业生存状态被压缩，中大型企业更好，未来市占率会更高。现在国内医药企业4800多家，阿斯利康300亿销售额，美国市场长期十几家big pharma占据，未来中国龙头市占率提升。医药在当下是A股市场最好的选择，有明确的需求，没有政策压力的话，医药未来五年是最好的投资窗口期。未来五年，两波婴儿潮62年 (2700万每年)，从现在开始每年3000万人口进入老年，60-70多岁在医疗上花的钱是前些年的2-3倍，这代老年人支付能力非常有质量，教育水平高，有意愿有能力进行医疗支出，子女对应80年代第二波婴儿潮，中年后对医药的需求也有跃升，人口结构上看是非常明确的需求。从最新的医疗数据看，这代老龄化加速，未来五年医疗费用会增加一倍，GDP增速的9-10%。需求角度对医药非常乐观。日本老龄化加速的时候，医药相对有超额，国内集采走在前面，未来绝大多数上市公司面临可控的价格压力，不应该成为 价值毁灭性标的，能赚到业绩增速。集采的杀伤力太大很大，但现在进入可预测 阶段，医药稳健成长的业绩收益能够看到。当下对医药不需要悲观，但是也不会出现很大估值抬升的可能性不大，有政策长期压制在。

2、反腐影响1-2季度是怎么判断的？反腐是超出预期的么？对供给端影响如何演化

是有预期，但是市场反应超出预期。长期关注医药的人对这种事情不陌生，政策对行业的影响取决于行业的水分和不规范性。医药里面特别是临床端不规范的地方很少。对需求端没什么影响。对中长期逻辑较好的行业来说，下跌是好的买点。这两年A股博弈量化的投资风格，对中长期资金不太友好，当下反腐这件事儿可能有短期交易性行为，但是这里面情绪影响占比更高，对基本面判断是客观的。

3、调研中，一线的交流反应如何

风口下，绝大部分人不愿意说话。大家就医行为还很正常。很多临床推广停滞，但不代表药品不需要了。医保控费问题也解决掉了，皆大欢喜。对行业来说，当下不发声是最正确的。投资人也需要冷静客观自己做决策。这个市场非常博弈，当下不的买点。太愿意跟其他人去聊医药，说服他人去买。短期内情绪影响，是很好的买点。

4、对持仓的医药内部结构有影响么

没有影响，买的是好的东西，对持仓逻辑是加强的，很多公司市值空间是强化的。看到了竞争格局可能的改善，上修了空间，结构上没有很大变化。

5、持仓结构

Q2前都是交易性机会，当下医药体现出可以长期持有的位置。Q2加仓医药的原因是看到医保政策的变化，之前政策端是模糊的，公司长期不可判断，政策端确定了，可以去买入持有了。当下结构是每个行业有有，院内需求占比更高，药品、器械也都有，背后逻辑是看好老龄化带来的需求量增，看好反腐之后的集中度提升，国产渗透率低的器械竞争格局红利期更长。自下而上对个股做的持仓变化。对医药整体没什么变化，医药指数结构差异化较大，以前CXO、疫苗市值占比过高，没什么判断。

6、医保、集采政策模糊到清晰是指什么

新药的生命周期、带来的现金流决定企业价值。现在四次谈判之后自动续约等政策，有利于提升品种带来的现金流。集采后的续约比以前一刀切要好的多。发生之后观察到集采不意味着死掉，品种价值跟实际需求和竞争格局有关，企业不是毫无议价能力。

7、创新药、CXO、医美、中药等细分领域的观点

大家想问的是已经涨过的这些，很难去回答。你看一个公司行业要从业背后逻辑去看。白酒过去就是需求稳定的行业，消费升级的逻辑，背后是对收入的预期。CXO逻辑是全球医药研发支出对应到产能转移，往国内转移不行了会如何呢，现在有bug了。中药涨的逻辑是便宜，医药基金自身的配置需求，医药之前资产高估了，资金找低估值的去防御；后来疫情需求带来中药的需求，短期业绩爆发力较强，但这部分需求长期被高估了。院内高临床价值的中药不多。

8、21年底到22年中持有CXO龙头，后来好像是亏钱卖掉了？

赚钱卖掉的。过去两年绝大部分公司中枢下移，过程中反弹是因为大部分人存在认知偏差，于是有交易，龙头公司交易空间较大，有40-50%的反弹。越来越多人对中长期有了判断之后，反弹空间降低。当下到了中长期持仓的时间窗口。

9、H1同花顺、金山办公在持仓中存在过，未来会降低调整的次数么

调整是对市场的应对。哪些公司能持仓两年不亏钱呢？只有价值股，不太符合成长股风格投资的框架。中间买价值股是因为能明确判断之前的喜欢的资产有负收益风险，才会放弃这种风格的。金山和同花顺是AI，今年到目前，AI是比较明确的主题性机会，今年不参与AI别想挣钱，这是一种应对。

10、历史胜率如何

这是比较，不是绝对的东西。做交易的胜率较高，做判断的胜率脱离不了自己的框架，对其他行业胜率高些，对医药胜率低些，因为对医药容忍度高些。

11、未来预期？

还是愿意做超额的，除了医药之外看不到绝对收益的机会。未来医药是底仓，市场有趋势性较强的主题机会的话，也会参与。

12、什么时候转变成全市场基金经理呢

没什么定位，今年Q2之前还是全市场基金，后来就变成了医药基金。基于对其他行业的判断，才会买了个这么多医药，提供比较稳健的收益。医药短期下跌不会造成的永久性的损失，这些公司跌了敢加，能够回来。

13、没法参与港股，没觉得港股有什么吸引力，考虑税收的话，港股分红也不划算。港股 权重最高的互联网失去了吸引力。港股医药不符合我的投资风格。创新药不适合全市场基金去配置，我对医药的诉求是赚到稳健的收益，不需要风险较高的资产。

14、医美

是竞争格局的问题，某龙头公司某产品非常有特色、有先发优势，但是优势没法长期保持。

15、医药的情绪、股价、业绩都比较低位，未来板块起来的条件是什么？时点预期？

越来越多人意识到其他行业更差；Q3报之后风险事件能够量化评估。对股票收益不报特别高的预期，医药好于现金。

16、医药行业需求加速拐点，行业本身运营逻辑看到政策端的可预测性。本质的商业逻辑在支付端。不会像担心的价值回归的事件。位置也比较低。

17、于总在8月的内部QA投资策略上有说明，以前自下而上，现在偏向自上而下，行业暴露做了更多超配么

Q1仓位高是因为觉得经济复苏，后来减仓是因为经济预期转变，很多公司的成长性没了。现在不认为市场中枢上移，做均衡是比很差好一点的状态，无法给持有人创造收益。希望给持有人创造绝对收益，肯定要做偏移，寻找有潜在正回报的。

18、剩下的部分仓位是什么想法

对医药暴露度很高，有置信度但是不是100%确定的话，70%多仓位，6成医药，剩下的是无效仓位，类似现金，不能全医药这么极致。

19、基于社保压力，集采一轮轮，是否政策不友好

把握节奏、医药未来很难赚估值的钱，但至少医药有需求，ROE水平稳定。能杀伤这个行业的核心在政策，医药有需求这点就能排除很多行业了。很多药品水分已经不大，核心品种出现50-60%的砍价不太会出现了。能赚到量的钱。没那么乐观，只是觉得有收益，比其他的好些。

20、择时和行业切换的系统性东西

做行业比较，任何阶段做市场最佳决策，需要知道行业背后逻辑和主流投资者的想法，行业驱动力是什么。理性分析会把情绪的东西错失掉，AI卖的有些早，医药买的有些早。做行业比较对行业核心逻辑的探讨是核心。行业未来能挣多少钱、怎么挣，三年五年之后的情况。

21、需求确定，上市公司利润是否不能确定

Q2加仓是因为对价格的可预测性增强。

22、医保外的领域看法

非常看好未来院外需求和高端化需求，但是没有标的。未来国家无法提供那么多医疗保障水平，高端医疗是非常好的方向。

安信基金袁玮

政策底或已经形成，坚持价值投资

大家好，我是基金经理袁玮。

Wind 数据显示，8 月 16 日，A 股连续回调，除房地产、多元金融板块翻红外，其余板块悉数下跌，后市投资机会如何？今天与大家分享我的观点。

7 月政治局会议全面指出了当前国内经济运行所面临的主要问题，此后，各地方政府与相关部委均就相关问题积极地做出了表态回应。在接下来的一段时期内，我们预计相关的经济扶持政策会密集出台，目前政策底或已经形成。

当前我们经济所面临的问题，主要是市场参与主体信心缺失的问题，需要时间修复。我们相信随着经济扶持政策的不断细化、深化、强化，最终一定会取得巨大的成效，但这仍然会是一个比较曲折漫长的过程，也就是说基本面的底部确认或还需要一些时间。

市场的底部往往处在政策底与基本面底部中间的某个位置，因此当下对于市场的判断不宜太悲观，但也不能过于激进和乐观。我们需要权衡各种利弊，顾及各种概率事件，在坚守价值投资的理念之下，做好个股选择与行业配置，尽可能地做到攻守兼备。

万家基金黄兴亮

这一数据显示，半导体的周期底部反转近了！

最近半导体行业的一组数据，我觉得挺值得关注的。

前不久，美国半导体行业协会发布的数据显示，2023年二季度，全球半导体销售额总计为1245亿美元，环比一季度增长4.7%；2023年6月全球销售额为415亿美元，环比增长1.7%。

值得一提的是，全球半导体销售额已连续4个月小幅上升；与此同时，我国6月半导体销售额也实现了环比3.2%的增长。

另据统计，全球前15大芯片厂商中，目前有11家二季度的营收实现环比增长，大部分前15大芯片厂商预计三季度营收继续增长。

自2021年12月半导体销售额增速达到峰值以来，此轮景气度下沉已持续较长时间。上述数据则意味着，半导体或悄然迎来了周期底部反转的一缕曙光，对此美国半导体行业协会总裁约翰·纽菲尔也表示：“我们乐观地认为，市场将在下半年继续反弹。”

下游需求方面，虽然消费类需求的复苏仍不明朗，但新能源汽车、光伏储能领域需求相对较好；AI大模型带动算力需求成指数级增长，对AI芯片的需求同样大幅增加。

总的来看，半导体的周期底部反转，或许越来越近了！我在万家科技创新的2023年二季报也写道：增持了前期调整幅度较大的半导体板块，基金持仓风格偏科技成长。

目前，半导体板块估值处于近十年偏低的水平。另据统计，截至二季度末，公募基金重仓市值占比环比提升幅度前三名的行业为通信、电子、汽车，环比分别提升1.69/1.45/0.69个百分点，电子板块基金持仓市值明显提升。

那么，中长期看半导体行业会有怎样的表现呢？我们一起拭目以待。

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